The Bell объясняет 23 ноября 2019

Чем рискует «Яндекс»: история и слабые места новой схемы управления

Событие недели — развязка сюжета «Яндекс в сложных обстоятельствах», завязавшегося год назад. Компания объявила о новой структуре управления, согласованной на самом высоком уровне; законопроект депутата Горелкина отозван и вернется в Думу в смягченном варианте; «Яндексу» не придется уходить с Nasdaq и искать новых акционеров-покровителей. Для Аркадия Воложа и его компании разрешение непростой ситуации выглядит отлично — и оно действительно намного лучше, чем все альтернативные варианты, которые рассматривала компания. Но, несмотря на элегантность схемы, она оставляет большое поле для рисков.

Эта заметка изначально была написана для еженедельной технорассылки The Bell. Подписаться на нее можно здесь

Как придумывалась новая схема

С лета 2019 года главной угрозой для «Яндекса» стал законопроект Антона Горелкина — если бы Госдума запретила иностранцам владеть более 20% акций интернет-компаний, последствия для «Яндекса» были бы катастрофическими. Но вопрос об изменении структуры управления компании встал ребром еще прошлой осенью.

Как рассказывается в циркуляре для акционеров «Яндекса» от 18 ноября, в 2018 году совет директоров и топ-менеджмент компании «осознали», что российские власти признали центральную роль «Яндекса» в информационной экосистеме страны и «в свете геополитических обстоятельств» обеспокоились, что в случае продажи доли Аркадия Воложа или его смерти компания не будет контролироваться российскими гражданами.

21 октября 2018 года, спустя три дня после того, как The Bell сообщил об интересе Сбербанка к покупке крупного пакета акций «Яндекса», совет директоров компании создал спецкомитет, целью которого стала разработка новой структуры для защиты интересов акционеров в условиях «обеспокоенности регуляторов». В комитет вошли один из основателей «Яндекса» Джон Бойнтон, а также экс-глава администрации президента Александр Волошин и основатель финансовой группы UFG Чарлз Райан — люди с 30-летним опытом лавирования между бизнесом и властью в России.

Тогда же, в октябре 2018 года, «Яндекс» привлек Goldman Sachs в качестве стратегического консультанта, а также американских и нидерландских юристов.

Этого оказалось недостаточно — и в августе 2019 года дополнительным стратегическим консультантом выступил «ВТБ Капитал». Именно Алексей Яковицкий из «ВТБ Капитала» сейчас предлагается в качестве представителя Фонда общественных интересов в совет директоров «Яндекса».

Были ли альтернативы

Спецкомитет собирался почти еженедельно — всего с момента образования прошло свыше 50 встреч. За это время успели рассмотреть множество альтернатив — вместе и по отдельности. Вот некоторые из них:

  • выпуск новой «золотой акции» с расширенными правами вето;
  • перерегистрация в России;
  • делистинг с NASDAQ и переезд на Московскую биржу в качестве основного рынка или выкуп существенной доли акций на бирже;
  • создание суперголосующих акций для россиян;
  • «китайский» вариант — создание бумаг VIE (Variable Interest Entity), которые не дают инвесторам контроля, но дают экономические права и огромные риски, так как VIE в любой момент могут быть объявлены вне закона — и не факт, что являются ценной бумагой;
  • слияние с другой российской технологической компанией, что обеспечило бы существенно большую базу российских акционеров;
  • реструктуризацию или выделение российского бизнеса в отдельную структуру. Также рассматривали внутреннюю реструктуризацию и создание совместного предприятия;
  • продажа крупной доли российским инвесторам или пенсионным фондам;
  • допэмиссия акций или связанных с ними инструментов для российских инвесторов.

Последним в этом списке стоит сохранение статус-кво и наблюдение за развитием регуляторных обстоятельств. Как мы знаем, эта альтернатива не пригодилась.

Чем рискует «Яндекс»?

Из документов «Яндекса» следует: компания считает выбранную схему реструктуризации (подробно мы описывали ее здесь) лучшим вариантом из возможных, но признает, что она не идеальна и не до конца защищает от возможных потрясений. Часть рисков связана с тем, что компания признает: как поведет себя новый общественный фонд, предсказать трудно. Среди перечисленных в документе рисков можно выделить следующие:

  • Закон Антона Горелкина все же будет принят в таком варианте, которому «Яндекс» не будет соответствовать, или же в России или других странах присутствия компании будут приняты другие невыгодные для «Яндекса» законы.
  • Вмешательство будущего Фонда общественных интересов в работу компании может негативно повлиять на ее деятельность и публичный облик компании. Новые корпоративные права, появляющиеся в результате реструктуризации, могут быть использованы «непредвиденными способами».
  • «Совет директоров Фонда… может истолковать сферу национальной безопасности широко и заявить о наступлении особой ситуации в обстоятельствах, которых мы не могли предвидеть или считать связанными с нацбезопасностью», — отмечается в документе компании. «Особая ситуация» дает Фонду право на время до ее окончания сместить гендиректора российского ООО «Яндекс» и поставить на его место своего представителя.
  • Реструктуризация может повлиять на корпоративную культуру, привести к потерям ключевых сотрудников и затруднить привлечение и удержание новых.

Как отнеслись к решению «Яндекса» на рынке?

Аналитики и инвесторы оценили новую схему управления «Яндексом» предельно оптимистично; акции компании в первый же день подскочили на 12%, а капитализация вернулась к пику «до закона Горелкина» и превысила $13 млрд. Но другие топ-менеджеры интернет-компаний и инвесторы, с которыми поговорил The Bell, далеко не полностью разделяют их оптимизм.

  • Участники рынка опасаются делать выводы, пока не увидят, как будет работать схема с фондом. «Для “Яндекса” это хорошая новость: лучше ужасный конец, чем ужас без конца, а Фонд — это уже какое-то решение, наименьшее зло, — говорит один из них. — Но в целом вся эта история до сих пор выглядит как давление на компанию». Идея с общественным фондом для России — новая, и ее при желании можно масштабировать во многие другие компании, рассуждает другой: «сомневаюсь, что история ограничится одним “Яндексом”». Инициатива хорошая, но, как она будет работать, понятно не до конца, продолжает он: по сравнению со схемой с «золотой акцией» в этой схеме у внешнего контролера более размазана ответственность — но и прав стало больше. «В теории то, что интернет регулируют, — это нормально. Но, как у нас часто бывает, проблема не в законах, а в правоприменительной практике и интерпретации», — резюмирует собеседник The Bell.
  • Главным вопросом для остальной отрасли источники The Bell называют дальнейшую судьбу законопроекта Горелкина, который может нанести серьезный ущерб более чем десятку крупнейших интернет-компаний. Сам автор сегодня пообещал, что проект обязательно вернется в Думу, и напомнил об одобрении правительства. Часть собеседников The Bell не сомневаются, что все так и будет, а часть — все еще надеются, что проект могут положить в стол. «Не думаю, что его примут скоро: все-таки основной вопрос, который закон должен был решить, уже решен. Но рано или поздно он может вернуться», — говорит один из них.

Что дальше

В любом случае госрегулирование интернета будет углубляться, прогнозирует один из собеседников The Bell: «Это так работает: сначала принимается какая-то ограниченная норма только для онлайн-кинотеатров или только для продавцов книг. Но это просто модель, которая обкатывается и которую потом можно распространить на другие сферы». Модель с общественным фондом тоже можно переложить на любой другой тип бизнеса, считает он, — хотя ее вряд ли будут массово «лепить» на все компании, а небольших игроков это, скорее всего, не коснется.

Александр Амзин, Валерия Позычанюк