Неделя отчетности бигтехов. Что не так с Google и Microsoft?

На этой неделе вышла серия отчетов бигтехов и знаковых компаний для технорынка. И реакция рынка на них не всегда была оправданной. Непонравившаяся инвесторам отчетность Alphabet повлияла на весь рынок и в среду технологический индекс NASDAQ 100 снизился на 2,4%. Что не так с отчетностью Alphabet и чем примечательны результаты Microsoft и Spotify? Разбираемся вместе с аналитиком компании БКС и автором Telegram-канала «Знай свои инвестиции» Денисом Буйволовым.

Alphabet

Главный герой этой недели — Google. Его материнская компания Alphabet отчиталась в среду — и этот отчет повлиял на весь американский техносектор.

Основа выручки компании — реклама в поисковике и других сервисах, а также в YouTube. При этом уже больше года мировой рынок рекламы переживает не лучшие времена. И это ударило по всем компаниям, которые зарабатывают на рекламе.

Рекламодатели в условиях замедления мировой экономики предпочитают более экономно расходовать свои бюджеты, оптимизируя затраты. И если поисковая рекламная выручка Google держится на плаву, то монетизация других сервисов компании заметно пострадала. Особенно сегмент Google Networks (Gmail и другие сервисы) — его выручка год к году снижается уже четвертый квартал подряд. Продолжилось падение и в третьем квартале года, хотя и чуть меньшими темпами (–3% против –8% и –5% в первом и втором кварталах 2023-го).

Зато в других рекламных сегментах результаты оказались вполне уверенными: выручка от поисковика выросла на 11% год к году, до $44 млрд. Восстановился и спрос на рекламу в YouTube: рост год к году на 12%, до $7,9 млрд. Здесь важно, что компания в последний год делает большой упор на развитие Shorts. И если раньше монетизация коротких видео не поспевала за развитием всей платформы, то в третьем квартале отставание сократилось.

Пока что результаты выглядят вполне неплохо. Что же тогда не понравилось инвесторам? Акции компании после выхода отчета упали на 9,5%. Если коротко, то больше всего компанию подвели результаты облачного сегмента.

Выручка Google Cloud за квартал составила $8,4 млрд, это рост на 22% по сравнению с прошлым годом и на 4,7% по сравнению с прошлым кварталом. Казалось бы, сильные результаты, в чем же дело? В консенсус-прогнозе. Он ожидал выручку сегмента на 3% выше. Плюс облачные сервисы просели и по операционной рентабельности, вернувшись к уровню первого квартала года 3%, тогда как во втором квартале было 5%. Инвесторов испугало и то, что менеджмент в качестве причины замедления темпов роста указал на то, что клиенты стали оптимизировать затраты на облачные услуги. Это значит, что замедление спроса на облачные услуги может продолжиться.  

Облачные сервисы многие воспринимают как главную возможность для Google снизить зависимость от рекламной выручки. Кроме того, у Alphabet есть Waymo, которая занимается развитием роботакси, но ее коммерческий потенциал раскроется точное не в ближайшие год-два. Доходов Android, магазина приложений Google Play и продажи гаджетов семейства Pixel пока также не хватает для существенного снижения доли рекламы в выручке.

Но даже с учетом этого падение акций выглядит чрезмерным, особенно с учетом лидерских позиций компании в области ИИ. Напомню, у Google есть свой чат-бот Bard — основной конкурент ChatGPT от OpenAI. Также нельзя не отметить, что технологии искусственного интеллекта компания разрабатывает не первый год, плюс у нее все еще есть есть DeepMind, который бигтех купил еще в 2014 году. Так что при всех этих вводных рыночная стоимость компании выглядит заниженной.

Microsoft

В этом квартале Microsoft продолжила наращивать капитальные затраты: они выросли на 60%, такие же темпы роста компания запланировала и на следующие два квартала. Но инвесторов это не испугало: к четвергу акции компании выросли на 3%.

Основное внимание в отчетности было приковано к облачному сегменту компании Azure. Его выручка выросла на 29% год к году. Хотя этот рост ниже, чем был год назад (+42%), но вот по сравнению с предыдущим кварталом он ускорился на 2 п. п.

Другие сегменты компании также показали весьма неплохие результаты, что позволило опередить консенсус-прогноз по выручке на 4%, по операционной прибыли — на 11%, а по чистой прибыли на акцию — на 13%. Но говорить о том, что бумаги компании рынком недооценены, нельзя. Пусть у компании сохраняется потенциал для роста монетизации текущих сервисов за счет добавления функции Copilot. Но остаются и вопросы по перспективам роста других сегментов бизнеса, в условиях замедления мировой экономики.

Интересно и что будет со спросом на услуги облачных вычислений: есть риск, что многие вычисления для ИИ в будущем будут проходить не в облаке, а на устройствах. Так, представленный во вторник новый чип для смартфонов Snapdragon Gen 3 позволяет запускать на устройстве генеративные модели с 10 млрд параметрами. Пока этого маловато: у того же GPT-3 их около 175 млрд. Однако Qualcomm стабильно улучшает производительность своих чипов каждый год. И если в предыдущей версии Gen 2 генерация изображений через бесплатную версию Stable Diffusion происходила на самом устройстве за 15 секунд, то на Gen 3 это занимает уже полсекунды.

Spotify

Spotify свои результаты представила во вторник перед открытием рынка. За ними интересно наблюдать хотя бы потому, что компания была одним из главных бенефициаров пандемии — и наглядной жертвой последовавшего за ней кризиса. Если на пике в 2021 году депозитарные расписки стриминга стоили $387 за штуку, то к ноябрю 2022 года их цена упала до $69. Впрочем, в этом году компания растет хорошо: с начала года ee акции прибавили 104%.

Как и в случае с Netflix, основной метрикой компании остается приток подписчиков, а также бесплатных пользователей, которые монетизируются рекламой. В этом плане у Spotify все очень неплохо: в 2021 и 2022 годах компания добавила по 25 млн подписчиков. Второй квартал 2023 года вообще стал одним из наиболее успешных в истории Spotify: за три месяца компания привлекла 10 млн новых пользователей, а это уровень, который больше характерен для сезонно сильного четвертого квартала.

Однако рынку этого было мало. Принцип «Рост любой ценой» уже не впечатлял инвесторов, которые пристальное внимание стали уделять рентабельности. И основные опасения инвесторов на счет Spotify сосредоточены как раз вокруг ее бизнес-модели: со второго квартала 2022 года компания показывает стабильные убытки по EBITDA. А двузначный рост выручки сопровождался таким же, если не больше ростом операционных затрат.

Главная проблема бизнеса компании — музыкальные роялти. Компания вынуждена выплачивать музыкальным лейблам роялти 65–70% от выручки. И эффект масштаба (когда по мере роста выручки часть издержек растет меньшими темпами) в данном случае не работает. Пиковая рентабельность по EBITDA, которой сможет достичь компания, по нашим оценкам, ограничивается 10–12%. Чтобы наращивать рентабельность, компания стала активно развивать бизнес подкастов, который по своей бизнес-модели похож на кинобизнес: большие начальные инвестиции, но хорошо работает эффект масштаба, чем больше зрителей (или слушателей), тем больше прибыль. Однако, как и другие технологические компании, Spotify за пандемию сильно раздула штат сотрудников. И в этом году ей уже дважды пришлось его сокращать: в январе и июне.

Так что же нам показала отчетность за третий квартал? Во-первых, положительный эффект этих самых сокращений. Плюс чистую прибыль на акцию €0,33, когда рынок ожидал убыток €0,22. Операционная рентабельность выросла на 9 п. п. квартал к кварталу и вышла на положительное значение. А выход на положительную рентабельность в дополнение к сохранившимся двузначным темпам роста выручки выглядит особенно хорошо. Так что неудивительна и реакция рынка: акции по итогам вторника выросли на 10%. Прогноз менеджмента на четвертый квартал предполагает сохранение положительной рентабельности и ускорение темпов роста выручки до 17% год к году, что тоже внушает оптимизм.