В 2022 году рынок IPO пережил коллапс: объем размещений по всему миру упал на 45%, а в США — на 95%, до самого низкого уровня за последние 13 лет. Но к лету 2023-го активность в США начала восстанавливаться (подробно об этом мы рассказывали в одном из выпусков нашей инвестрассылки здесь). И главное доказательство тому — самое большое IPO с ноября 2021 года, которое на этой неделе провел разработчик чипов Arm. По итогам размещения компания привлекла $4,87 млрд, а ее оценка составила $54 млрд. В первый день торгов акции Arm выросли больше чем на 20%. Вместе с аналитиком БКС и автором телеграм-канала «Знай свои инвестиции» Денисом Буйволовым разбираемся, чем Arm обязана своему успеху и что с ней будет дальше.
История компании
Arm появилась в 1990 году как совместное предприятие Acorn Computers, Apple Computer и VLSI Technology. Создавалась компания для разработки высокопроизводительного чипа с низкими энергозатратами, который было бы легко программировать. В то время основной архитектурой для компьютерных процессоров была x86 от Intel. Но развитие мобильных телефонов, а затем и смартфонов требовало чипов, которые имели бы высокую производительность и при этом потребляли меньше энергии и были меньшего размера по сравнению с чипами для ПК. Архитектура, разработанная Arm, как раз отвечала этим требованиям.
С релиза первого поколения ARM-архитектуры клиенты компании произвели более 250 млрд чипов, говорится в проспекте компании к IPO. А с начала 2023 года было создано уже 30,6 млрд ARM-чипов. Для понимания масштаба бизнеса: чипы на основе архитектуры ARM встроены в 99% мобильных устройств в мире. Так, например, с Apple у компании контракт на лицензирование технологии ARM рассчитан до 2040 года. Сейчас компания вывела на рынок уже девятое поколение своей архитектуры (ARMv9), а технологии Arm применяются не только в мобильных телефонах, но и на многих других рынках электронных устройств.
На самом деле текущее размещение компании не совсем «первичное». Arm вышла на биржу в 1998 году и была публичной до 2016 года — когда ее выкупила за $32 млрд японская Softbank Group. В 2020 году компанию пыталась поглотить Nvidia, предлагавшая за нее $40 млрд. Два года ушло на попытки получить одобрение сделки регуляторами. За это время оценка Arm выросла до $66 млрд — из-за роста стоимости акций Nvidia (сделка была структурирована частично через денежные средства, а частично через акции Nvidia). В итоге в 2022 году сделка сорвалась из-за отказа в одобрении от китайского регулятора.
На чем зарабатывает ARM
Чтобы понять бизнес компании, для начала нужно разобраться, как в целом устроена индустрия полупроводников. Простой пример — новый iPhone 15, который на этой неделе презентовала Apple. В его Pro-версиях будет новый чип A17 Bionic, в нем 6-ядерный микропроцессор, дизайн которого разработала Apple, а производиться он будет на заводах компании TSMC. При этом TSMC занимается именно производством чипов, но не разрабатывает их дизайн — а именно он определяет производительность чипов и их энергозатратность. То есть, говоря простым языком, TSMC — это фабрика, которая производит чипы по чертежам, а эти чертежи передают ей другие компании.
За чертежи в этом случае отвечает Apple. Но где место Arm в этой цепочке? Компания отвечает за правила или инструкции по составлению этих чертежей. Без них создать дизайн чипа не получится. То есть для выполнения процессором какой-либо задачи ему вначале нужно ее объяснить. А вот какие именно команды для этого потребуются, как раз определяет архитектура. Общий набор команд называется (ISA), и за его разработку отвечает Arm.
Сейчас доходы компании складываются из двух основных составляющих.
- Во-первых, это выручка от лицензирования технологии архитектуры Arm. Благодаря этим лицензиям компании могут начать разрабатывать чип. Эта выручка приходит Arm еще до старта массового производства.
- Второй источник доходов — это роялти от уже произведенных чипов. Роялти могут взиматься как в виде процента от стоимости чипа, так и в виде фиксированной платы за проданные единицы. И именно на роялти пришлось порядка 63% выручки компании за 2023 фискальный год (закончился в марте). Примечательно, что компания получает роялти не только по самым последним моделям чипов. Около 46% от всех роялти за год пришлось на чипы, которые были разработаны еще с 1990 по 2012 годы и продаются до сих пор.
А вот от бума на ИИ Arm выиграет не так уж и много. Чипы CPU (центральные процессоры) используются при вычислениях в искусственном интеллекте, но, как правило, либо в комбинации c GPU (графическими процессорами) либо в комбинации с NPU (нейронными процессорами). С учетом роста популярности больших языковых моделей и автономного вождения особое внимание Arm при новых разработках будет уделяться экономии энергии при запуске ИИ-алгоритмов. В последней ISA компания добавила новые инструкции для ускорения их работы. Однако спрос на чипы CPU для ИИ-вычислений все же будет существенно меньше, чем на GPU. Но даже вне искусственного интеллекта компании есть куда расти.
Основными конкурентными технологиями являются архитектура x86, а также открытая архитектура RISC-V. Технология x86 — это разработка Intel, и она активно используется в чипах компании и сейчас. Также AMD и ряд других компаний использует ее для разработки CPU. Чипы на архитектуре x86 по своей сути более производительные, но требуют больше физического пространства и более энергозатратны. Поэтому в основном используются в персональных компьютерах и серверах. Но, если раньше разница в производительности между x86 и ARM была существенной, в последние годы она активно сокращается. И яркий тому пример — чипы M1 и M2 от Apple, в основе которых лежит как раз ARM-архитектура.
Архитектура RISC-V была создана в отделении Калифорнийского университета в Беркли в 2010 году. Основной отличительной чертой технологии стало то, что она бесплатная. При желании произвести чип на этой архитектуре может кто угодно — и ему не нужно будет платить лицензионные отчисления, как, например, в случае с ARM-архитектурой. Однако есть и обратная сторона: она не особо производительна, поэтому RISC-V используется в основном в простейших микропроцессорах, там, где не требуется высокая производительность. Самый известный пример — контроллеры для SSD-дисков компании Western Digital.
В отличие от RISC-V архитектуры ARM постоянно улучшается, что защищает положение компании на рынке смартфонов. Рост количества ядер в процессорах требует и обновления команд к этим ядрам. Так, если наиболее производительные чипы на базе ARM-архитектуры в 2016 году состояли из 8 ядер, то к 2023 году число ядер увеличилось уже до 192. Рост производительности требует повышенного расхода энергии, что может привести к достижению температурного лимита для чипов. Поэтому компания старается улучшать свою архитектуру для улучшения производительности при сохранении или даже улучшении энергоэффективности.
Что дальше
По итогам фискального года, закончившегося 31 марта, компания заработала $2,67 млрд выручки, что на 1% ниже уровня предыдущего года. Так что время размещения выбрано не самое лучшее. Однако тайминг для IPO был обусловлен необходимостью Softbank монетизировать часть своих позиций. Самой Arm деньги от размещения не так уж и нужны. Компания была одним из бенефициаров пандемии за счет повышенного спроса на мобильные устройства и другие гаджеты. Но в последние кварталы продажи тех же смартфонов снижаются, что не могло не сказаться и на темпах роста выручки компании. Для сравнения: в 2022 году дела у ARM шли намного лучше. Ее выручка тогда выросла на 33%.
Но успешному IPO в отсутствие других крупных размещений все это не помешало. Уровень оценки компании в 20 годовых выручек за 2023 фискальный год — это очень много.
А какие перспективы у компании дальше? Сама Arm оценивает свой потенциальный рынок в $202,5 млрд и ожидает, что он будет расти с темпом в 6,8% в год до отметки в $246,6 млрд к концу 2025 года. По итогам 2022-го общая стоимость чипов, в которых используется архитектура компании, по оценкам самой Arm, составляла $98,9 млрд, что подразумевает рыночную долю в 48,9%. Для сравнения, по итогам 2014 года рыночная доля компании была на уровне 38,7%.
Основную ставку на рост выручки (кроме рынка смартфонов) компания делает в сегменте облачных вычислений и на автомобильном рынке, которые, по ожиданиям Arm, будут расти на 17% и 16% в год до конца 2025 года. При этом уже наметился тренд на создание своих собственных чипов большими технологическими компаниями, у которых есть облачное подразделение. Яркий пример — Amazon, который создал чип на базе ARM-архитектуры под названием Graviton. Он активно применяется в дата-центрах компании и показывает на 40% большую производительность в сравнении с сопоставимыми чипами на основе архитектуры x86.
Но даже с учетом хороших перспектив оправдать текущую оценку Arm сложно. После первого дня торгов оценка компании превысила 24 годовые выручки. И хотя ее бизнес по-прежнему выглядит привлекательно, покупать бумаги на текущих уровнях рискованно. Падение акций в пятницу на 4,4% продемонстрировало, что часть инвесторов уже предпочли зафиксировать прибыль.